新加坡商业信托超额派息 投资成“退还本金”而非“资本回报”

一项研究指出，新加坡纯商业 信托 实际上仅为投资者提供“本金返还”，而非真正的“资本回报”。这类信托因过度派息，已导致净资产值（NAV）普遍萎缩，甚至有信托处于亏损状态。

根据新加坡企业研究机构明鉴企业分析（Corporate Monitor）近期发布研究报告，本地商业信托（Business Trust）实质上只是在向投资者返还投资本金。这主要是因为商业信托可以直接利用现金流进行分配，而不像普通公司或 房地产投资信托 （REIT）那样受到“只能从净利中分红”的法律限制。

这种机制导致商业信托支付的派息远高于同期的净利。例如在2025财年， 网联宽频信托 （NetLink NBN Trust）派息额为2亿零700万元，而税后净利仅为9500万元。

明鉴对比了市场上全部五家纯商业信托，发现它们的累计派息额均远远超过累计净利，其中两家甚至处于累计亏损状态。在五只商业信托中，只有网联宽频信托的每单位派息和复合年增长率为正数 。

报告表示，商业信托是在消耗自身的资本和资产基底来支付分配金。因此，如果它们不募集新的股权资金，净资产值将全部走向萎缩。更严重的是，商业信托所拥有的许多资产属于折旧型资产，进一步加剧净资产值的侵蚀。

为了验证这一现状，明鉴引入常用于私募股权的投入资本总价值（TVPI）指标。如果这个比率低于1，说明信托派发的资金少于向市场募集的资本。分析显示，在计入资产净值变化前后，新加坡五家商业信托的投入资本总价值指标均低于1，意味着投资者拿到的只是自己投入的本金。

此前，诸如日本高尔夫球商业信托（Accordia Golf Trust）和印度联通保健信托（Religare Health Trust）等多家商业信托，均因派息持续下滑或完全停止派息而最终退市。明鉴因此警告，投资者在被商业信托的高息吸引的同时，必须正视净资产值萎缩、沦为“本金返还”的本质风险。

FSM Global研究及投资组合管理部研究分析员陈秋伊接受《联合早报》访问时说：“我们会根据资产的基础现金生成能力，而非仅凭净利，评估商业信托派息的可持续性。折旧是一项非现金会计费用，本身并不必然意味着派息不可持续。”

她说，更重要的考量因素包括经营现金流、维持性资本开支、偿债要求、杠杆水平、再融资需求，以及派息在多大程度上由经常运营现金流支持。

陈秋伊也说，若派息持续高于基础资产可持续产生的现金水平，可能会限制商业信托长期进行再投资、去杠杆或维持资产基础的能力。

她强调，投资者不应只看表面收益率，还应评估派息是否获得经常性现金流及基础资产长期经济效益的充分支持。